Emotionen sind für Value-Investoren tabu

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10. Oktober 2017
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Von Goran Vasiljevic

Seit dem Crash im Jahr 2008 wechseln die Märkte immer wieder zwischen einer Risk-Off- und Risk-On-Mentalität. Wirtschaftsprognosen oder politische Weichenstellungen wie Wahlen führen oft dazu, dass  Anleger zwischen Euphorie und der Suche nach vermeintlicher Sicherheit hin und her schwanken. Verschlechtert sich die Stimmung an den Märkten, werden sie ängstlich – hellt sich die Stimmung auf, werden sie optimistisch. Dabei haben wir doch gerade in den letzten Monaten immer wieder feststellen müssen, wie unvorhersehbar  Wahlausgänge und Marktreaktionen sein können. Auch wenn Expertenmeinungen oft bedeutsam scheinen, bleiben diese eben nur subjektive Meinungen. Die CXO Adviory Group, ein Beratungsunternehmen für Investment-Manager, hat 6582 Vorhersagen von 68 namhaften sogenannten Investment-Gurus zwischen 1998 und 2012 untersucht und dabei herausgefunden, dass diese eine durchschnittliche Treffsicherheit von gerade einmal 47 Prozent hatten. Dennoch treffen viele Investoren Entscheidungen auf Grundlage von Prognosen oder Trends. Das ist jedoch viel zu kurz gedacht. Denn wenn Investoren von ihrer langfristigen Strategie abweichen, um sich kurzfristig wohl zu fühlen, beinhaltet das große Risiken.

Kurzfristige Volatilität verzerrt das Bild
Bei Anlegern, auch solchen mit einem langfristigen Horizont, gibt es einen Trend, Risiko mit kurzfristiger Volatilität gleichzusetzen. Wir halten es allerdings für unangebracht, zur Berechnung risikoadjustierter Renditen die kurzfristige Volatilität als Kennzahl heranzuziehen. Diese kann sich nämlich stark von langfristiger Volatilität unterscheiden. Langfristig orientierte Investoren sind gut beraten, zur Risikobeurteilung eine Volatilitätskennzahl zu berücksichtigen, die zu ihrem Anlagehorizont passt. Viele Studien zeigen, dass die langfristige risikoadjustierte Rendite von Aktien signifikant höher ist als die kurzfristige. Zudem steigt die Wahrscheinlichkeit, dass Aktien, je länger sie gehalten werden, andere Assetklassen übertreffen. Wert und Risiko haben eine inverse Beziehung zueinander. Erkenntnisse aus der Behavioral Finance unterstützen diese Sichtweise: Menschen empfinden Verluste stärker als Gewinne. Empirische Schätzungen der Verlustaversion zeigen typischerweise einen Koeffizienten von etwa 2. Dies bedeutet, dass der Nutzen, den man verliert, wenn man etwas aufgibt, in etwa doppelt so hoch ist wie der Nutzen, den man erhält, wenn man etwas bekommt.

Ein weiterer Fehler in der menschlichen Urteilsfindung ist das sogenannte Mental Accounting. Dies bezieht sich auf die impliziten Methoden, die Menschen nutzen, um finanzielle Ergebnisse zu bewerten. Ein myopischer Anleger ist jemand, der kurzfristige Entscheidungen trifft und insbesondere seine Ergebnisse kurzfristig überprüft. Anleger, die ihr Portfolio bei schwankenden Vermögenswerten regelmäßig analysieren, akzeptieren geringere Renditen als jene, die ihr Portfolio nur selten anschauen. Das liegt daran, dass die Wahrscheinlichkeit, mit einem Verlust konfrontiert zu sein, wesentlich größer ist. Wird solch ein Verlust entdeckt, ist dies für die meisten Anleger mit Schmerzen verbunden.

Mut zur fundamentalen Datenanalyse
Investoren werden immer wieder durch eine negative Nachrichtenlage verunsichert und können sich diesen Einflüssen durch die tägliche Berichterstattung nur schwer entziehen. Folglich werden Investoren mehr und mehr myopisch. In ihrem Versuch, Verluste zu vermeiden und die Volatilität zu kontrollieren, zahlen Anleger oft hohe Preise für vermeintliche Sicherheit, wodurch sie aber vielmehr das Risiko einer unterdurchschnittlichen Rendite erhöhen. Value-Investoren mit einer langfristigen Sichtweise sorgen sich weniger um kurzfristige Aktienschwankungen, sondern stattdessen um die zu Grunde liegenden Fundamentaldaten von Unternehmen.

Die derzeitige Risikoaversion gegenüber einigen Sektoren, wie beispielsweise europäische Banken, führt zu einer Unterbewertung, von der geduldige Investoren profitieren können. Von einer wertorientierten Perspektive her sind es eher die unpopulären Sektoren, die attraktiv bewertet sind. Deshalb ist Value-Investing oftmals konträr zur menschlichen Intuition und steht regelmäßig unter einem Rechtfertigungsdruck. Es ist emotional eine große Herausforderung, sich anders als die Allgemeinheit im Markt zu verhalten. Sich gegen die Mehrheit  beziehungsweise den Herdentrieb zu stellen, bedeutet, auch häufig in fallende Kurse hineinkaufen zu müssen – was durchaus abschreckend wirken kann. Wer aber diesen Mut aufbringt, kann durch aktives Management Bewertungsvorteile identifizieren, Fehleinschätzungen ausnutzen und sich vor den eigenen Emotionen schützen. So können langfristig Überrenditen erzielt werden.

Autor: Goran Vasiljevic, CIO und Mitglied der Geschäftsführung Lingohr & Partner Asset Management